来源：国际投行研究报告
Momenta IPO挂羊头卖狗肉：名字是物理AI，账本是自动驾驶！他们不买单盘中破发收盘拉平散户一手倒贴约60港元申购费加卖出佣金！
顶配基石锁仓一半＋绿鞋护盘，也只换来一个平局——真正的考试在2027年1月
一、先给打新的散户算账
每手20股，一手入场费5971.6港元；公开发售超购413.63倍，国际发售20.31倍。首日路径：开盘较招股价高近2%(每手账面赚108港元)→盘中最高涨超6%(每手最多赚约350港元)→跌破发行价→收盘拉平。
收盘价卖出的，股票损益为零，倒贴约60港元申购费加卖出佣金；上孖展的再搭利息。414倍超购抢来的东西，是白忙一场。凌通社看港股打新这么多年，「精准收平发行价」这种走势，护盘的手艺比行情本身精彩。
二、平局的含金量：全明星阵容也只守住不破发
14家基石锁死发行量的49.95%，锚定订单里主权基金和长线扎堆，国际发售订单超1000亿港元。一半货源上市即冻结、绿鞋在场、全明星站台——就这个配置，也只守住不破发收盘。要么是定价一分钱没留在桌上，要么是市场对自动驾驶新股的心理阴影面积实在太大。说实话，这种过年要是在大 A,不涨个 5 倍算输，无奈他们不买单。
三、账本：这批自动驾驶IPO里最扎实的一份
2023—2025年收入7.43亿、13.25亿、24.13亿元，三年翻三倍；毛利率从17.5%干到71.6%；账面净亏损34.58亿元吓人，但大头是优先股公允价值变动的非现金项，经调整净亏3.03亿元、亏损率收窄到12.6%，现金储备超100亿元。平心而论，这是这批自动驾驶公司里最接近盈亏平衡的账本，比当年流血上市的前辈们体面得多。
四、凌通社发现：招牌与账本的落差
按老习惯翻招股书，发现一个有意思的地方：招股书里公司的业务自述是「开发及商业化智能驾驶技术」，收入100%来自量产车智驾方案和Robotaxi，L3/L4还处于「部署早期阶段」——而上市的招牌叫「物理AI第一股」。
为什么？因为估值尺子不一样：按2025年收入算，295.6港元的定价对应市销率25.1倍。用Tier-1零部件供应商的尺子，量不出700亿港元；用「以世界模型为基座的物理AI公司」的尺子，25倍PS就有了叙事支撑。曹旭东上市日的话术已经把TAM从汽车扩到了全部具身智能：「过去十年我们让AI学会驾驶，未来十年为每个家庭带来专职的阿姨、医生、教师等机器人，开创物理AI的GPT时刻。」故事很美，但账本上一分钱机器人收入都还没有。名字是物理AI，账本是自动驾驶。
事实上，物理 AI 是最近刚刚流行起来的概念，而公司马上赶上了时髦，凌通社觉得，一方面是公司对于新的趋势的认识，另一方面也是对自己自动驾驶方面的信心不足，我们都知道他们最大的竞争对手是特斯拉 FSD，但我们好像没听马斯克说自己做的是物理 AI 。
五、股权结构：车企出钱，创始人握方向盘
曹旭东一致行动人合计持股仅16.21%，却是控股股东——靠的是同股不同权的B类超级投票权(股票简称带-W)。而上汽持股9.45%、通用9.37%、奔驰6.39%，三家车企合计25%以上，比创始团队还多，但没有投票控制权。
更微妙的是股东即客户：前五大客户占收入比例三年为86.7%、78.3%、62.6%，上汽、通用、奔驰、比亚迪既是股东、又是客户、部分还是基石。好消息是集中度在快速下降，坏消息是这张关系网里，独立性审查永远有的聊。
六、市占率的口径游戏：64.5%第一，但「第三方」绕开了华为
招股书引灼识咨询：Momenta第三方城市NOA销量市占率64.5%，行业第一。数字是真的，但「第三方」三个字恰好把最大的对手华为乾崑排除在外——华为全栈绑定鸿蒙智行、阿维塔、深蓝，不算「第三方」。
把口径放全，Momenta面对的是三面夹击：上面华为，旁边地平线、卓驭(大疆)、元戎启行、轻舟智航抢第三方订单，下面小鹏、理想、蔚来全栈自研＋比亚迪天神之眼自研外采并行——OEM自研能力越强，安卓模式的天花板越低。
七、对比特斯拉FSD：苹果模式 vs 安卓模式
安卓模式的想象空间靠装机量，而中国车市的价格战正沿着供应链向上传导——这是25.1倍PS头顶真正的乌云。
八、画重点：解禁时间表【规则推演·以招股书禁售条款为准】
Momenta 2025年收入24.13亿元，远超2.5亿港元门槛，属18C章「已商业化公司」，适用上述禁售框架。首日收平不算成绩单，明年1月8日前后的那一周才算。
买的是物理 AI 不是自动驾驶
本质上，Momenta是这批自动驾驶IPO里基本面最扎实的一家——收入三年翻三倍、毛利率71.6%、经调整亏损只剩3亿、手握百亿现金，这些都是真的。但295.6港元买的不是这些，买的是「物理AI」四个字对应的机器人未来。
本文不构成投资建议。
信源：港交所招股书及配发公告、澎湃新闻(2026-07-08)、新浪财经、中国基金报、香港经济日报、OFweek、灼识咨询行业数据(2026-07-07/08)
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